兴发集团：磷化工景气推动业绩爆发增长 08.07.23

http://www.chinaccm.com 2008-7-23 12:55

    兴业证券
    ●业绩爆发性增长的主要原因有三点：（1）受多种因素影响，国际国内磷化
工市场逐步回暖，黄磷及磷酸盐产品价格同比有较大幅度增长；（2）公司地处湖
北，雪灾、地震等自然灾害未对公司正常生产造成损失。报告期内，公司内部水电
、矿山配套能力显著增强，化工系统装置开车率大幅提高，主导产品产量同比均有
增长；（3）参股20%的湖北泰盛化工主营草甘膦中间体双甘膦，报告期贡献投资收
益5072 万元，占净利 
润的37.01%。
    ●各项业务快速成长。兴发集团的主营业务包括三聚磷酸钠（五钠）、六偏磷
酸钠（六偏）等各类磷酸盐，以及黄磷、磷矿石等磷化工产业链上的一系列产品。
公司可根据市场供求和价格，灵活调整各产品的生产销售数量。2008 上半年，来
自五钠、六偏、磷矿石和黄磷的营业收入同比分别增长13.94%、29.25%、5.98%和
1442.89%，毛利则同比分别增长145.52%、96.99%、-6.68%和4012.82%。其中黄磷
收入和毛利的大幅增长是由于报告期内公司加大了黄磷的产销量，相应地，上游磷
矿石和下游磷酸盐的外销比例有所缩减。
    ●磷酸盐毛利率大幅提升。2008 上半年，兴发集团的五钠、六偏毛利率分别
为22.17%和26.27%，分别同比大幅增长11.88%和9.03%，反映了磷化工行业的高景
气。公司综合毛利率22.40%，同比增长4.06%。值得注意的是，黄磷和磷矿石的毛
利率出现了较明显的同比下降，我们初步估计，黄磷毛利率的同比下降是由于（1
）2007 年上半年黄磷销售额仅1202 万元，毛利率水平不具代表性；（2）此外公
司的外销黄磷业务和自用黄磷也有可能存在不同的成本统计口径，导致外销黄磷毛
利率水平偏低。磷矿石毛利率同比下降则是由于在运费、人工等成本上涨和跨境销
售受到一定限制的情况下，矿石价格未能同步上涨所致。由此也说明，磷矿石资源
的价值很大程度上取决于能否以经济的成本转化为下游产品。
    ●三项费用控制良好，两税合并助推业绩。2008 上半年，兴发集团的销售费
用、管理费用和财务费用占营业收入的比例分别为3.32%、2.48%和4.98%，同比均
出现较大下降。三项费用合计占营业收入比例为10.78%，同比下降3.05%，由此提
高税前利润4167 万元。由于两税合并，公司实际所得税率为22.32%，同比也有较
明显下降。
    ●资源储备丰富，项目建设进展顺利。近年来，通过一系列的收购，兴发集团
拥有鄂西山区的瓦屋、武山、白竹等一系列磷矿资源，探明储量接近1.5 亿吨，其
中大多是可采资源。磷矿资源与电力资源相配套是公司的最大优势。项目建设上，
刘草坡5000 吨/年次磷酸钠、保康白竹100 万吨/年采矿、重庆垫江1 万吨/年二甲
基亚砜等重点项目进展顺利，将成为未来的利润增长点。
    ●维持“推荐”评级。展望下半年，云南、四川等地产能的陆续恢复将在一定
程度上缓黄磷的短缺格局，但受国际大环境影响，黄磷价格明显下跌的可能性不大
。在此假设下，我们维持对兴发集团08-10年EPS 分别为1.13、1.41 和1.66 元的
估计。我们认为以磷矿和黄磷为代表的磷资源价格上升是长期趋势，兴发股份将因
资源优势而受益，维持“推荐”的投资评级。