随着经济增长放缓、资金状况逐渐趋紧、外汇占款和通胀的压力大幅减弱，市场对降低准备金率的预期再度升温。

7月30日到8月3日当周，中国人民银行通过公开市场操作，再度进行了580亿元的逆回购，但较之当周1450亿元的逆回购到期，央行净投放资金力度明显减弱。此举，一度引发市场的关于降准窗口临近的诸多猜测。

此前，许多人曾经预测，央行可能在7月降准，但央行并未出手。在7月间，央行通过逆回购向市场注入接近5000亿元的巨量资金，以缓解市场资金紧张的状况。

央行此举无论从规模还是频率来看，均属罕见。因此，有分析人士指出，央行在连续降息后，不希望政策动作过快影响市场预期，但逆回购仅为过渡之举，降准时机实际上已经成熟。

“央行操作力度减弱，但逆回购到期量仍十分庞大，这也许意味着降准即将来临。”某国有银行债券交易员对财新记者表示。

他认为，央行当前维持市场资金面宽松的意图十分明显，如果通过逆回购注入的流动性减少，必然意味着将在其他地方补齐。

“现在最可能的就是降准了，毕竟市场已经预期很久，央行也没理由不这样做了。”该交易员称。

期待降准

今年二季度以来，市场对于央行大幅度降准的预期就没有消失过，因为国内经济数据愈发疲软，通胀却已见顶回落，6月CPI更是跌至2.2%，创下29个月以来的新低。

与此同时，人民币贬值和资金外流的种种迹象，也使得外汇占款出现大幅度的下滑。

央行数据显示，6月新增外汇占款，仅为490.85亿元，远远低于以往千亿的水平。

然而，面对这种状况，央行除了在5月降准一次，存款准备金率就再没有下调过。即使在市场资金面较为紧张的情况下，央行也仅仅是通过公开市场操作的方式来为市场解压。

对此，分析人士认为，央行政策宽松基调虽已确定，但并不愿意让政策显得过于“激进”。鉴于6月和7月连续两次降息，央行在7月暂时放缓步伐。

不过，考虑到经常项目顺差下降、人民币单边升值预期已经出现扭转，外汇流入速度放缓的趋势短期内很难发生变化，在此种情境下，调低存款准备金率仍是必要之举。

在摩根大通首席中国经济学家朱海斌看来，央行下半年降准次数可能达到三次。“如果今年外汇占款下来很快，银行要维持M2的稳定增长，那调低两次到三次的存款准备金率是必需的。这是中性略偏松的概念，并不完全是货币政策宽松的表现。”朱海斌称。

他认为，7月大规模的逆回购仅仅是央行在为自己争取时间，央行在通过这种方式来选择一个它认为更合适的降低准备金率时点，而这个时间窗口马上就会来临。

虽然央行通过公开市场操作也可以向市场“输血”，不过，逆回购对流动性释放的锁定时间较短，央行即使频繁操作，市场也认为此信号并不强烈。而这很可能让资金价格无法顺利下行。

正是基于此种逻辑，市场对下半年政策宽松仍存在较为强烈的预期，而多数的预测集中于两次到三次降准和一次降息。而市场判断的降准时点，则主要集中于7月宏观数据公布前后。

“央行可能考虑到7月已经降了一次息，所以不想政策出现得太过频繁。”平安证券固定收益事业部研究主管石磊称。

在他看来，逆回购无法替代降低存准，尽管二者同样都是向市场中释放流动性，但对于市场预期的影响是不一样的，释放的信号力度差别较大。“其实现在继续降息的空间已经不大了，所以存准的确有下降的必要。”

海通证券高级分析师陈勇认为，政策按兵不动也有部分原因是央行喜欢反预期操作，“市场都预期降准的时候，央行反而迟迟不动”。

此外，对于通胀趋势判断的分歧，也可能是造成政策步伐缓慢的重要原因。澳新银行大中华区首席经济师刘利刚认为，央行对于通胀的担忧并未彻底消除，通过降准释放流动性，是否会在未来重新带来通胀风险，仍然是央行的顾虑之一。

目前，国际油价虽然从上半年的高位大幅回落，但WTI原油期货价格仍然维持在每桶90美元附近。而美国干旱造成的农作物大面积减产，也令农产品价格扶摇直上，部分品种在短短两个月时间内涨幅达到30%-50%。考虑到能源和食品在国内消费者价格指数中的占比，通胀的确存在反复的风险。

不过，在中金公司首席经济学家彭文生看来，虽然在6月和7月连续降息之后，名义利率已经降至历史较低水平，但是生产者价格指数（PPI）持续通缩，而且回落的速度超过了名义利率的下降速度，导致实际贷款利率仍位于较高水平，这不利于私人部门投资的恢复。因此，下半年继续下调基准利率的可能性仍然较大。

彭文生也预计，随着外汇占款的大幅下降，央行仍可能下调存款准备金率二到三次。

“触发器”

对货币政策而言，如何保证基准利率的变化顺利传递出去，是影响政策效果的最重要环节。

从目前的银行间市场资金状况来看，资金紧张的情况仍未彻底得到缓解。在外汇占款增长疲弱的背景下，央行频繁使用逆回购以及央票的停发，反而使央票到期量的信号大为减弱。

截止到7月31日，银行间回购7天加权平均利率，仍维持在3.35%附近，考虑到三季度市场资金面十分紧张，如果降准未能如约来临，资金价格可能会出现反弹。

银河证券首席经济学家潘向东在一份报告中指出，央行此次政策调整意在扭转经济下滑的势头，但并不是要使经济实现“V型”反转，尽管政策的推出会不断加码，但力度会偏柔和。

不过，随着“稳增长”项目的加快推出，未来对银行资金的需求趋增，这将成为倒逼央行降准的主要原因。

同时，未来到期的央票和正回购数量也较少，若依旧延续用逆回购操作来调节流动性，那么短期资金成本仍将会维持在一个相对较高的水平。

在渣打银行大中华区研究主管王志浩看来，未来存准下调的幅度将决定资金市场的整体表现，如果要拉低市场利率，促进经济增长，仅仅依靠逆回购拍卖是无法实现的。

王志浩预测，在存准下调三次的情境下，到今年年底，7天期回购的利率可能从6月时的均值3.1%降至2.0%。而如果央行只下调存款准备金率一次或两次，7天期回购利率可能逐步回到并保持在2.5%以上。

平安证券固定收益事业部研究主管石磊则表示，当前资金市场状况并不是十分宽松，通过降准为资金市场减压是必要之举。

“目前资金外流主要受到欧债危机进一步恶化影响，即使中国经济真的在三季度见底企稳，这种国际收支盈余的趋势性下降也不会就出现扭转。”石磊对财新记者称。

石磊判断，年内外汇占款量会远远低于去年，而这也意味着，央行全年需要通过降准释放1万亿元到1.5万亿元的流动性，如果按照4000亿元的规模计算，全年降准次数可能在三次到四次，考虑到上半年已经降准两次，因此，下半年仍可能有两次降准的机会。