三一重工

信用销售规模或高达八成

相较于徐工机械，三一重工开展信用销售的回款情况更令人担心。公司半年报显示，今年上半年应收账款为229.24亿元，相比期初增长了一倍多，占流动资产的比例也从期初的33.46%上升至47.50%。

同样，三一重工也没有完整披露信用销售的实际规模，记者也只能从其大股东三一集团的情况中一窥其详。三一集团2012年第一期中期票据的募集说明书显示，2011年集团产品销售结算方式中19.08%左右为分期付款，63.53%左右为按揭贷款或融资租赁，17.39%左右为全额付款。

上述销售结算方式的基本操作情况如下：分期付款，即首付30%，其余分9-18个月支付完毕；按揭贷款，即客户先支付合同金额的20%-30%首付款至公司账户，剩余部分办理银行按揭，期限一般为2-4年。其中，设备类可办理八成按揭；车辆类七成按揭，部分银行可八成按揭；融资租赁，即租赁公司根据承租人的要求，向公司购买租赁物并出租给承租人(客户)占有、使用、收益，承租人向其支付租金。租赁公司则包括有关联关系的康富租赁或中宏租赁以及无关联关系的光大金融租赁等公司，其中康富租赁或中宏租赁的主要资金来源为银行保理模式。公司融资租赁的首付款比例10%左右，还款周期为4年，如果承购人未按期归还贷款，公司对此笔贷款负有余额回购义务。

2011年，三一重工的销售收入和利润分别占集团全部收入和利润总额的87.36%和92.26%。据此推算，即使全额付款的合同均为三一重工所签，而非三一集团旗下其他公司所签——这种可能性微乎其微——三一重工2011年信用销售的比例也应该在八成左右。

在募集说明书中有一句话透露出三一重工在集团信用销售业务中的特殊地位。在描述集团财务管理制度时，募集说明书有如下表述：“销售融资及经销商贷款担保业务由三一重工的融资管理部负责办理，除此之外的公司所有借款、担保业务统一由财务部门办理。”

三一重工

激进扩张落下后遗症

应收账款大幅上升，从多个角度令三一重工如坐针毡，其中之一便是飞涨的计提费用对利润的侵蚀。公司10月20日发布公告，称将对应收款项坏账准备计提比例会计估计进行变更，按账龄不同，未到合同收款日应收款、1年以内(含1年)、1-2年、2-3年、3-4年、4-5年、5年以上计提比例分别由原先的2%、5%、10%、20%、50%、50%、50%变更为1%、1%、6%、15%、40%、70%、100%。总体而言，账龄较短的应收账款计提比例进行了下调，而长期的应收账款进行了上调。

数据显示，公司账龄较短的应收账款占比较高。截至今年6月底，公司未到合同收款日和1年以内的应收账款分别占到总额的48.13%和44.29%，而3年以上的仅占1.6%。

公告还表示，本次会计估计变更2012年7月起执行，不影响公司2012年1至6月的利润。在这样的情况下，本次会计估计变更预计增加1-9月归属于上市公司股东的净利润约4.7亿元。

换而言之，公司7-9月一个季度的业绩受其影响增加了约4.7亿元。分析人士表示，三一重工此次下调幅度和下调后的计提比例与中联重科2011年年报中变更后的应收账款坏账计提比例相当。不过，中联重工会计估计变更2011年10月起执行，同样在一个季度的时间内仅增加上市公司净利润1.6亿元，只相当于三一重工约三分之一的水平。

在这种情况下，公司信用风险特征的具体组合就值得探究，其中“未到合同收款日应收款”的定义最耐人寻味。根据会计上的定义，应收账款伴随销售同时产生，与合同订立时间、约定交款时间无关。因此，至少在分期付款上，公司“合同收款日”离销售产生的时点很可能大于1年，将未到合同收款日应收款的坏账计提比例等同于1年以内应收账款存在不谨慎。

尽管三一重工试图将应收账款高企的影响消除，但是公司今年上半年经营活动产生的现金流量净额依然由去年同期的正值转负，为-17.47亿元。类似徐工机械，三一重工也只得加大债务融资的比例。截至上半年底，公司短期借款相比年初增长18.10%至112.22亿元，长期借款增幅则更为惊人，从年初的66.80亿元增长至147.68亿元，增幅高达121.08%。三季报中，短期借款虽回落至95.60亿元，但长期借款继续攀升至155.59亿元。

值得注意的是，半年报的短期借款中有8.68亿元的保理借款，而期初这一数字为零，公司称主要是报告期内采取有追索方式开展保理业务所致。同时，截至2012年6月30日，公司采取无追索保理方式向银行转让应收账款，终止确认应收账款金额20.02亿元。分析人士认为，这一方面表明公司正将表内债务向表外转移，另一方面也表明，公司的应收账款确实有部分存在回收隐患。

对三一重工不利的是，除了资产以外，债权人也开始注意到公司的风险。据有关报道，公司正申请豁免现有贷款的部分财务约束条件。目前，公司部分贷款对净负债/有形净资产比率的要求是0.8倍以下，而公司2012年9月底的可比数据为2.04倍。据称，三一重工请求在2012年6月至年底期间豁免这一财务指标约束。

然而，三一重工并没有放缓扩张的步伐。今年上半年，三一重工固定资产的规模从期初的105.40亿元增长25.36%至132.13亿元。与此同时，其在建工程的规模也从期初的31.42亿元增长至期末的36.30亿元，增幅也逾15%。九月底固定资产与在建工程相对期初的增幅进一步扩大至27.45%和33.48%。

固定资产快速增加的同时，其总量更值得关注。将固定资产与在建工程相加，并除以总资产，2012年6月底三一重工这一比例为23.76%，高于徐工机械的15.58%，也高于中联重科的6.34%。

从另一个角度也可看出三一重工的体量已十分惊人。公司2011年年报中披露的员工数量为51827人，而总资产规模凌驾于三一重工的中联重科同期仅有28833人，资产规模超过三一重工五成的徐工机械同期的员工数量更是只有16605人，不及三一重工的三分之一。

由此，最近公司位于湖南、长三角的多个生产基地都流出了裁员的传闻。“扩张后如果没有带来销售和业绩的上升，只能大量裁员，但是更关键的是，资产并不容易处置，相反折旧还要侵蚀利润。”一位机械行业公司高管向记者分析三一重工目前面临的困境。

据公司半年报数据，公司固定资产折旧额从年初的19.87亿元上升至期末的35.03亿元，同比大增76.30%，大大超过固定资产的增速。令人不解的是，增加的逾15亿元的折旧中有11.22亿元来自企业合并转入，而当期企业合并转入的固定资产为27.13亿元，转入的资产为何带来如此高额的折旧仍需要进一步的解释。

（关键词：徐工 机械）